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一、二級市場投資者逐步形成共識，打新收益與風險更為匹配—

新股詢價回歸價值發現本源

近段時間，新股上市首日破發成為資本市場熱點話題。數據顯示，自10月22日中自科技破發以來，截至11月5日,20只新股中已有10只首日破發。

不過，最新情況已經有了變化。新股破發情況明顯減少，投資者打新熱情回暖，部分投資者主動返場。數據表明，11月17日這一周，科創板、創業板新股網上打新有效申購戶數普遍回升，創業板最高回升82萬戶，科創板最高回升35萬戶均與11月初出現的最低值比較。

這反映出機構與投資者對新股市場化定價的判斷在接近，一級、二級市場投資者對新股詢價新規后的定價也正在逐步形成共識。打新市場在回歸常態，打新收益與風險更為匹配。

新股破發導致棄購

自“新股不敗”神話打破以來，科創板與創業板新股接連破發，棄購比例大幅提升。

11月15日，據中證協公布的2021年第6號首次公開發行股票配售對象限制名單顯示，5名配售對象在參與科創板新股發行項目網下申購過程中，存在違反相關規定的行為，因而被暫停六個月新股網下申購。其中4家為私募基金機構，而某百億級量化私募也在此次“黑名單”之中，其違規原因是申購后未足額繳款。打新棄購屬于違約背信行為，直接影響市場規范運行和企業融資發展。

過去很長一段時間，我國股市新股發行存在“三高病”：高發行價、高市盈率、高額超募資金。財經評論家賀宛男認為，新股發行超募，收割了投資人的財富。對上市公司來說，超募資金存在大量閑置偷梁換柱，有的熱衷買理財產品，甚至被大股東挪用侵占。注冊制實行以來，超募現象逐漸減少，這是好事。

銀河證券首席經濟學家劉鋒表示，新股破發，折射出相當一部分參與詢價機構的報價行為并不理性，“搶入圍”比“看價值”更優先的博弈策略仍有市場，遇上市場低迷，就會出現新股上市破發現象。

也有市場人士認為，對于新股破發不必大驚小怪。新股首日破發體現了注冊制要求下的市場化定價原則，打破打新穩賺的思維定式，促使新股收益理性回歸。

投行人士王驥躍認為，超募是個偽命題。市場化定價下，發行價的多少應該取決于公司價值，而與計劃募集多少資金沒關系。一個理性的股票發行市場，應是優質企業估值水平持續提升，質地較差的公司估值持續下行甚至破發。發行人、承銷商、報價機構、投資人的利益最終取得動態平衡。

理性看待新股定價

隨著注冊制改革穩步推進，市場化定價不斷完善，新股發行價將更真實地反映上市公司的內在價值。而新股詢價機制如何平衡好發行人、保薦機構、中簽者，以及一、二級市場投資者的利益關系，是不容忽視的問題。

業內人士表示，機構是新股定價權的掌控者。產生新股破發的原因之一，是一些詢價機構以研究詢價規則代替研究新股基本面，以價格博弈代替價值發現，以“順利入圍”為目的代替價值投資為導向。這種報價行為干擾了合理市場價格的形成，影響了資金的有效配置。如今，自己定價自己“吃套”，市場已經給了這些機構投資者深刻教訓。

注冊制是新事物，新股如何定價還在探索中，也是注冊制下探索相關改革的正常過程。劉鋒認為，有效的市場定價機制，一定是存在波動率的，要大膽試，允許科創板、創業板的新股上市波動性比主板更大。投資是有風險的，高風險與高收益相匹配，這才是市場的基本原則。

理性看待新股定價合理性，對保薦機構提出了新的要求。在注冊制改革持續深化的背景下，市場定價功能凸顯，新股收益趨于理性，會促使新股真正回歸價值投資本源，也是統籌一、二級市場適度平衡之舉。

中金公司研報認為，新股首日破發不改定價市場化的趨勢，報價回落將改善破發現狀。一方面，新股發行新規實施初期，網下投資者尚未形成新的均衡博弈，導致整體報價范圍相對較高，在市場化定價機制下，網下投資者將通過降低報價的方式影響新股定價回落至合理水平，從而改善破發現狀。另一方面，市場化定價的注冊制發行，部分新股出現破發是正常現象，美國和香港市場同樣如此，網下投資者應更重視個股基本面研究和新股網下配售市場周期性機會。

一股一市盈率將成常態

剛剛過去的一周，新股整體行情繼續回暖。其中，遭棄購60萬股的盛美上海首日上漲52.65，盤中最大漲幅一度接近70，盤中最高價觸及141元關口，相較于85元的發行價，中一簽投資者最高可賺2.8萬元，是名副其實的“大肉簽”。就首發市盈率看，盛美上海的對應靜態PE市盈率超398倍。

“半導體行業目前在市場上確實火。國內半導體設備行業還處于國產化初期，后續空間不僅大且確定性較高。盛美上海作為細分領域先發企業，正處于高速成長期，其成長能否兌現才是主要機構投資者關注的焦點，增長是第一要務。”一位投資者這樣分析。

市場資深分析研究人士桂浩明認為，新股詢價應回歸價值發現本源。監管部門在堅決查處新股詢價發行過程中違法違規行為的同時，應不斷從源頭出發對相關制度進行優化。新股詢價與股票上市后在二級市場的定價一樣，其本質都是價值發現的過程。在理論上，如果發行與上市是在一個不長的時間內完成，而且這期間市場內外部環境也沒有發生大的變化，那么兩者的價格就不應該有太大的差異。讓新股詢價回歸價值發現的本源，這既是體現市場公平原則的需要，也是實行注冊制改革的目的之一。

新股發行價格的高低，既決定著新股發行的成功與否，也關系到各參與主體的根本利益。讓新股詢價回歸價值發現的本源，是市場參與者的共同努力方向。對于券商而言，保薦項目時應更加注重發行人的質地與成長性。預計注冊制下，優質公司上市將更受青睞，質地與成長性差的企業則會被市場拋棄，這不僅有利于上市企業的優勝劣汰，也將有利于提升上市公司質量。

投資者也應認識到，注冊制背景下新股發行出現一股一價、一股一市盈率現象是非常正常的。由于相關企業隸屬不同行業，受到的關注度不同，甚至發行時市場情緒不同，新股發行市盈率都會有較大差異。所以，賺取一、二級市場價差不再是無風險收益。與中簽率相比，投資者對公司的研究和甄別能力將更為重要。