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　　春節(jié)臨近，許多人開始結束工作準備返鄉(xiāng)。不過，新鼎資本董事長張馳還在忙著整理手頭的投資項目，第一財經記者在他的辦公室看到，時常有前來洽談業(yè)務的到訪者。對于他來說，目前最要緊的不是搶一張返鄉(xiāng)車票，而是要試圖搭上政策落地的首班車——把儲備的科技類獨角獸項目推向科創(chuàng)板。

1月23日，中央全面深化改革委員會第六次會議審議通過了《在上海證券交易所設立科創(chuàng)板并試點注冊制總體實施方案》、《關于在上海證券交易所設立科創(chuàng)板并試點注冊制的實施意見》。

會議提出，要增強資本市場對科技創(chuàng)新企業(yè)的包容性，著力支持關鍵核心技術創(chuàng)新，提高服務實體經濟能力。要穩(wěn)步試點注冊制，統(tǒng)籌推進發(fā)行、上市、信息披露、交易、退市等基礎制度改革，建立健全以信息披露為中心的股票發(fā)行上市制度。

“目前證監(jiān)會正在抓緊推進相關的工作，后續(xù)的進展會及時向社會公開披露。”第一財經記者1月25日下午從證監(jiān)會相關人士處獲悉。

記者近日采訪多家創(chuàng)投機構負責人，對目前備戰(zhàn)企業(yè)情況、創(chuàng)投及券商動作進行調研，并針對他們眼中科創(chuàng)板將帶來的機會和主要注意的問題進行了解。

比如張馳就告訴記者，他認為科創(chuàng)板首批可能比較歡迎估值在100億元左右并處于上升期的科創(chuàng)企業(yè)。因為 “假設科創(chuàng)板引入近千億市值的企業(yè)，結果很容易造成’消化不良’，流動性難以支撐”。

首批企業(yè)浮出水面，創(chuàng)投爭先報企業(yè)

一級市場上為科創(chuàng)板前后奔波的，不只張馳一人。

約一周前，在京舉辦的一場股權私募論壇上，包括張馳在內，啟迪之星創(chuàng)投副總經理宋威、浙商創(chuàng)投聯合創(chuàng)始人華曄宇等多位創(chuàng)投機構負責人參加圓桌會議，共同探討科創(chuàng)板帶來的行業(yè)變革。在北京的隆冬天氣里，圍坐一圈的與會者也抵不住來自創(chuàng)投行業(yè)的寒冷。

“退出太難了，投資人的錢都困在里面，不過……”華曄宇話鋒一轉，“科創(chuàng)板是創(chuàng)投行業(yè)迎來春天的轉機”。

正因如此，雖然預計科創(chuàng)板初期容量不會太大，但境內各大投資機構還是希望推動所投企業(yè)上市，搶飲科創(chuàng)板政策紅利“頭啖湯”。

在創(chuàng)投機構人士看來，參照2009年創(chuàng)業(yè)板設立、2015年新三板擴容時市場的強烈反響，據此預計，2019年科創(chuàng)板的推出，或許又是一場資本盛宴的啟幕。

據中信證券研究團隊預計，科創(chuàng)板最早可于二季度末推出，首批試點大概率出自券商輔導項目。中信證券策略首席分析師秦培景預計，科創(chuàng)板首批試點公司大概率以已進入IPO輔導階段公司為主，長期來看科創(chuàng)板供給結構更傾向于以To B類企業(yè)服務公司為主。

另據中金公司預測，2019年年內，科創(chuàng)板的上市企業(yè)有望達150家，合計募資規(guī)模將達500億~1000億元。

除了搶占IPO機會，創(chuàng)投機構及企業(yè)的目標，還有賺取政策溢價。中關村天使投資聯盟秘書長徐勇預計，第一、二批企業(yè)市盈率、融資情況等被社會關注的程度高，“明星效應”更為明顯。

細則尚未公開，企業(yè)已經按捺不住。1月24日，市場有消息稱，三元正極材料企業(yè)寧波容百新能源科技股份有限公司（下稱“容百科技”）將登陸科創(chuàng)板，并計劃成為首批上市企業(yè)。

據記者了解，容百科技在2017年及2018年先后完成B、C輪融資，其中2018年完成C輪融資13.9億元，目前估值已達110億元左右。

容百科技在完成C輪融資后啟動了IPO，2018年6月7日，容百科技正式向寧波證監(jiān)局報送輔導備案申請材料并獲得受理，與此同時，中信證券與容百科技簽署了輔導協(xié)議。目前，中信證券對其進行的上市輔導工作已完成。

容百科技是否位列首批科創(chuàng)板名單，還需要官方宣布答案。但比較有意思的是，此前市場呼聲最高的商湯科技，可能暫時沒有入列。據一位商湯科技內部人士向記者透露，公司近期沒有上市計劃。

對創(chuàng)投企業(yè)而言，科創(chuàng)板是否接受紅籌架構及VIE企業(yè)，是一個對存量市場影響比較大的因素。

一家國際投資機構合伙人告訴第一財經記者，第一梯隊的優(yōu)質科創(chuàng)企業(yè)大都募集了美元基金，“如果科創(chuàng)板不接受VIE，我手上的項目就再等一等，不差這半年”。

據海通證券計算機團隊研究，基于研發(fā)投入、營收增速、高新技術產值以及“新技術、新模式、新業(yè)態(tài)、新產業(yè)”的四新特征，在人工智能領域的熱門公司，潛在標的主要包括優(yōu)必選、曠視科技、云從科技、寒武紀等，信息安全領域有360企業(yè)安全等，云計算領域的Ucloud等，以及像聯影醫(yī)療這種產品型企業(yè)。

張馳還提出，威馬汽車和小I機器人都在為登陸科創(chuàng)板做準備，“也許能在首批看到威馬汽車，由于小I機器人的估值較低，可能要等幾輪”。

憧憬：除了成長溢價，還能賺政策溢價

要找知名科技類企業(yè)，科技企業(yè)扎堆的地方最引人關注，上海的張江高科、北京的中關村、武漢的光谷……在徐勇看來，科創(chuàng)板的意義還不僅僅是對投資機構的回報，行業(yè)間還有一些變化正悄然進行著。

“最近也有一些券商找我來，問我說你們有沒有想推薦的（項目）。”徐勇說，創(chuàng)投機構也在梳理科技型企業(yè)中有千萬量級利潤的企業(yè)。即使徐勇所在的機構主要專注早期投資，所投項目在產業(yè)周期上距離上市還有一定距離，也感受到科創(chuàng)板“來勢洶洶”。

“偉大是熬出來的。” 萬通控股董事長馮侖的這句話描述了當下PE/VC的境遇。“退出”兩個字，是每一位PE/VC從業(yè)者的心愿。科創(chuàng)板的到來使得一批手握Pre-IPO項目的投資機構有望最直接地獲取企業(yè)上市帶來的退出收益。

科創(chuàng)板首批入場券正被競相爭奪，在徐勇看來，根據以往經驗，政策紅利釋放往往集中在前幾批先行者身上。就科創(chuàng)板而言，第一、二批企業(yè)市盈率、融資情況等被社會關注的程度高，“明星效應”更為明顯。

以往，科技型項目由于專業(yè)性強，除部分機構與清華、中科院等學術單位聯合，有項目儲備之外，徐勇說，早期投資機構不太碰科技型項目。

“過去一段時間，投資界關注多的還是互聯網相關的，它們未必是很強的科技，模式創(chuàng)新可能會更多一點， to C類型的，這類項目很多模式創(chuàng)新要靠自己，就是產品要夠好，靠產品吸引人。” 徐勇對記者稱，但科技類企業(yè)，在發(fā)展初期大多是to B類型，投資機構除需要幫助企業(yè)梳理戰(zhàn)略模型，還需要幫助其與行業(yè)龍頭對接。且從投資周期來講，科技型企業(yè)需要更長的成長周期，互聯網項目的收益短則一兩年見效，科技項目需要更大的耐心。

不過，隨著科技創(chuàng)新受到越來越多的重視，他認為，早期投資機構將加大科技領域的布局，尤其是有技術含量的項目會受到更多重視。

更深層面的影響是，除創(chuàng)投機構可通過企業(yè)上市獲得退出回報以外，徐勇認為，要考慮科創(chuàng)板設立的指導性、長遠的意義，這些可能要大于通過IPO退出得到的那一筆豐厚回報。

科創(chuàng)板的提出對于投成長型、科技型企業(yè)的投資機構而言，是重大利好。雖然所在機構屬于早期投資機構，離科創(chuàng)板稍有距離，但徐勇認為，有些效果已經顯現，主要體現在兩方面影響：方向指引，投資風格。一旦科創(chuàng)板上市標的清晰化，及得知后面的資金聯動情況，機構即可觀測到未來三五年的投資趨勢，預判可能的變化。

一些早期投資機構的人也認為，科創(chuàng)板有望對行業(yè)整體產生影響。元航資本創(chuàng)始合伙人張志勇認為，長期來看，行業(yè)整體生態(tài)有望隨之變化——投資階段前移，早期投資白熱化。

“我們不要搶最后一棒了，我們去栽樹，大家可以投更早的一個階段，更多地去培養(yǎng)苗子。”張志勇認為，若注冊制有效實施，企業(yè)上市進程加快、周期縮短，會鼓勵越來越多的投資機構選擇更早進入。

現實情況擺在眼前。企業(yè)經過一輪輪融資后，估值高漲，加之一二級市場倒掛嚴重，越來越多的投資機構難以在“最后一棒”中獲得超額投資收益。

“上市可期的時候，機構手里都有錢，大家把估值全抬上來了，最后它變成有錢也未必能進。”在張志勇看來，科創(chuàng)板的持續(xù)發(fā)展，將使得優(yōu)質標的成為機構爭奪的對象，若想做到持續(xù)加磅、分享上市前紅利，可能需要更早介入。

隱憂：估值與流動性

市場各方對科創(chuàng)板的最大擔憂，是否會重蹈新三板覆轍——人氣不旺、交易寡淡，劣幣驅逐良幣。多位業(yè)內人士認為，下這個結論之前需要看到新三板與科創(chuàng)板的幾個本質不同。

首先，科創(chuàng)板隸屬于上交所，是公募市場；新三板仍然偏向于場外市場，側重私募市場。

其次，科創(chuàng)板在資金方面優(yōu)勢明顯，監(jiān)管層已經透露公募基金的入市預期，在機構人士看來，社保基金、保險資金以及銀行信托等各類資金，都有可能通過合法渠道進入；新三板目前尚沒有對公募基金開放，對其他資金也存在較大限制。

第三，科創(chuàng)板是“嶄新的開始”，有后發(fā)優(yōu)勢，在入口實施注冊制，出口的退市制度也可以更好的設計，從一開始就明晰規(guī)則，之后嚴格執(zhí)行。

第四，行業(yè)優(yōu)勢，科創(chuàng)板針對優(yōu)質的科技創(chuàng)新企業(yè)，企業(yè)水平起點較高，與新三板各層級水平企業(yè)居于同一市場有本質不同，科創(chuàng)板更便于施行統(tǒng)一的制度安排。

不過，對于科創(chuàng)板的發(fā)展業(yè)內人士也存在兩個擔憂。一是估值定價市場化的目標，實際上是一個非常大的挑戰(zhàn)。在沒有成熟投資者市場的情況下，較高的投資者適當性安排可能會影響市場的流動性水平，這對于市場發(fā)揮價格發(fā)現和風險管理的基礎功能會形成牽制。

二是科創(chuàng)板行業(yè)基礎仍然處于較為早期，這將對上市企業(yè)的質量形成較大挑戰(zhàn)。以人工智能為例，目前該領域企業(yè)普遍呈現成長快、估值高的特點，資本持續(xù)加注、行業(yè)快速崛起、企業(yè)追求商業(yè)化落地，與此同時，泡沫化問題也不容忽視，一批“偽人工智能”公司混雜其中。

“其實你會發(fā)現在新三板上，已經出現了‘劣幣驅逐良幣’，就是真正的創(chuàng)新的企業(yè)，并沒有在三板上得到很好的認知，反倒是某些企業(yè)搖身一變，從一個傳統(tǒng)餐飲企業(yè)換一個名字就變成一個互聯網企業(yè)，或者是換個名字叫某某新材，就變成新材料企業(yè)等等，這是典型的換湯不換藥。” 他擔憂道，這樣下去的后果就是新三板趨于沉寂，企業(yè)紛紛摘牌。

張志勇將科創(chuàng)板視為“嶄新的白紙”。那么入口注冊制，出口也一定要疏通。“如果只能納新而不能吐故，也會對保持科創(chuàng)板整體的上市公司質量造成很大影響，所以退市機制也是科創(chuàng)板能否成為中國資本市場最有價值和活力的市場的重要條件之一。”他說。

另一個容易被忽視的問題是科創(chuàng)企業(yè)的行業(yè)基礎。生物醫(yī)藥、云計算、芯片、人工智能……在市場對科創(chuàng)板企業(yè)潛在標的猜想中，上述領域被討論較多。再綜合融資、估值、市場情況，人工智能最為吸睛。

從數量和融資規(guī)模都可見一斑。據中國信息通信研究院數據，截至2018年9月，中國（不包含港澳臺地區(qū)）共有1122家人工智能企業(yè)，這些企業(yè)分布于AI產業(yè)鏈多個環(huán)節(jié)。投中信息CVsource數據顯示，AI融資在2018年上半年達到317億美元。AI各領域的頭部企業(yè)，商湯科技、曠視科技、依圖科技等拿到了一輪甚至兩輪以上的融資。

人工智能的企業(yè)普遍具有成長快、估值高的特點，資本持續(xù)加注、行業(yè)快速崛起、企業(yè)追求商業(yè)化落地……人工智能行業(yè)泡沫也在成為市場的隱憂。

張志勇認為，科創(chuàng)板遴選上市企業(yè)的篩選標準中可能包含幾項：科技創(chuàng)新是本質，強調原創(chuàng)性和自主知識產權；有極高的技術壁壘和門檻；有巨大的市場需求和想象空間；兼具商業(yè)價值和社會價值。

“（人工智能）這個行業(yè)有價值，也有泡沫。但不代表這個行業(yè)的每一個player，每一個市場參與者都是有泡沫的。”張志勇認為，在行業(yè)快速發(fā)展時，市場進入者瘋狂涌入，一批“偽人工智能”公司也存在其中。

徐勇則認為，目前多數人工智能公司從事語音識別、視覺識別相關業(yè)務，門類較為集中，紅利釋放在先行者身上體現得明顯，而后來者再想“分一杯羹”就不那么容易了。

“從投資者角度來說，科技領域中，我們覺得是一個熱點，眾多資金砸下去。融了很多錢，其實業(yè)務很難落地，很難形成收入，真正屬于自己的技術的先進性其實可能還沒有那么好。”徐勇說。

科創(chuàng)板這片土地無疑是當下科技企業(yè)最好的生長土壤，券商、企業(yè)、創(chuàng)投機構等每一位參與其中的人都渴望能將手里載滿希望的種子播種在此，生根發(fā)芽，但這些企業(yè)是否能如同雨后春筍般茁壯成長，除了天時地利，還離不開企業(yè)的用心經營。

目前唯一可以確定的是，這趟開往春天的列車，已經啟程。