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八月港股整體步入調整區域，聯想股價也隨之出現階段性調整，但絕大多數市場觀點認為，聯想股價存在再次高漲可能性。 中信證券徐英博團隊分析指出，聯想集團近期股價表現較弱，主要緣于投資者對全球PC市場景氣周期見頂的擔憂。市場短期預期過度悲觀，也并未關注到公司在PC以外其他業務層面的積極變化：PC方面，目前商用和消費PC庫存仍然偏緊，高景氣度年內料將延續，同時疫情催化下的較高需求水平亦有望長期維持;基礎設施方面，企業需求復蘇、北美云廠商Capex反轉驅動歐美服務器市場進入景氣上行周期，聯想集團亦將充分受益;方案服務方面，伴隨戰略轉型推進，IT服務業務正成為公司中長期成長性、確定性改善的重要來源。中信證券繼續維持聯想集團此前的盈利預測，維持14港幣/股的目標價以及“買入”評級。
聯想PC出貨量及同比增速 數據來源：中信證券 報告中稱，中信證券判斷市場的擔憂主要來自于如下原因：1伴隨著疫情逐漸恢復，市場預期PC景氣周期見頂，后續需求料將逐步下行;2市場仍將公司定義為一家簡單的PC硬件企業，并未關注到公司在其他業務層面的積極變化。 中信證券認為：1PC，短期而言，除Chromebook外，商用和消費PC庫存仍然偏緊，高景氣度年內料將延續;長期來看，IDC預測2021年及以后全球PC銷量將長期維持在3.4-3.5億臺的較高水平。 2服務器，自二季度開始，歐美服務器市場逐步進入景氣上行周期，公司服務器業務亦有望在今年Q4實現盈虧平衡，長期成長性、獲利潛力料顯著好于PC。 3IT服務，伴隨公司戰略轉型的推進，更具穩定性、利潤率更高的服務業務有望成為公司中長期的重要成長性來源，并顯著對沖公司硬件業務周期波動性。考慮到公司中期良好的成長性，以及營收結構變化帶來的業績高確定性的改善，中信證券判斷公司估值中樞有望持續上移，中信證券持續看好公司短期、中長期投資機會。 智能設備業務：高景氣度年內料將延續，行業長期有望持續維持高水位需求。 近期，全球PC渠道庫存的顯著上升引起投資者對于PC景氣周期延續性的普遍擔憂。但中信證券發現，近期73的渠道庫存增量來自惠普，而惠普渠道庫存的上升主要來自于美國學區對于Chromebook的砍單。同時，聯想在2022財年Q1的業績電話會議上亦表示，除Chromebook的庫存周期出現了上升外，商用和消費PC的庫存周期仍然處于3-4周的偏緊狀態，而Chromebook僅占到聯想收入的5左右，中信證券判斷市場仍將在自然年內繼續維持高景氣度。 長期來看，疫情催化下，IDC預測2021年及以后全球PC銷量將長期維持在3.4-3.5億臺的較高水平。而考慮到聯想近年來份額持續提升的勢頭，中信證券認為公司在未來仍有望通過持續擴充的品類amp;市場，以及突出的供應鏈能力斬獲更多的份額，通過不斷優化的產品組合推動ASP的穩步提升，進而實現營收的穩健增長。非PC設備方面，2022財年Q1，非PC設備占IDG業務收入18，同比提升3pcts，平板電腦和智能手機的份額占比實現突破，有望成為后續業績的重要驅動力。
基礎設施業務：歐美服務器市場進入景氣上行周期。公司基礎設施業務2022財年Q1收入同比增長14至18億美元，達到收購x86服務器以來的歷史新高;經營虧損收窄4900萬美元至1100萬美元，經營虧損率由-3.7收窄至-0.6。 中短期來看，全球云廠商CAPEX自去年Q3開始出現周期性下行，今年Q2開始，北美云巨頭資本開支率先實現反轉，中信證券預計國內云廠商CAPEX周期滯后1～2個季度，大概率在Q3末～Q4之間出現反轉; 同時，傳統企業市場方面，宏觀經濟復蘇帶來的企業采購需求恢復，亦將為公司提供良好的支撐。長期來看，在數據中心市場份額向云計算廠商集中的大背景之下，公司與AWS、Azure等云巨頭的合作關系將使得公司能夠持續分享市場紅利。同時，全球化的服務體系以及持續提升的定制化能力、自主設計能力亦有望使得公司在云廠商內部獲得更多的份額，驅動收入持續增長。 方案服務業務：公司中長期業績確定性、成長性改善的重要來源。Gartner預計全球IT服務市場2024年將達到1.34萬億美元，2021-2024年復合增長率7.9，其中中國市場為919億美元，復合增長率13.5。公司方案服務業務2022財年Q1收入同比增長38至12億美元，其中IT支持服務同比增長24、智能運維服務同比增長64、智能解決方案同比增長56;經營利潤同比增長51至2.6億美元，經營利潤率亦同比提升2pcts至22，約為智能設備業務經營利潤率的三倍。展望未來，中信證券認為：1IT支持服務，料將持續受益于市場存量硬件設備的持續增長以及服務密度和附加值的逐步提升;2智能運維業務，為企業用戶提供IT設備批量租賃及維護服務，強大的設備側能力、完善的服務機制等構成公司的核心競爭力;3智能解決方案業務，緣于產業數字化的廣闊空間、公司的端到端服務能力和行業經驗等，公司有望持續分享這一藍海市場。 投資建議：借助技術研發、供應鏈管理和渠道amp;服務等層面突出能力，公司正全面推動由設備交付向智能化解決方案的變革。智能設備方面，疫情加速全球PC滲透率再提升，而公司全球相對份額、領先優勢有望持續擴大;IT基礎設施方面，公司業務有望持續保持快速增長，主要由于解決方案、設計能力的增強，以及與云廠商合作關系的持續強化等;方案服務方面，公司服務收入占比有望不斷提升，并在中長期驅動公司整體利潤率顯著改善。
公司毛利率及盈利預測 數據來源：wind 中信證券維持公司2022-2024財年營業收入預測為702/747/816億美元，對應增速16/6/9；維持公司2022-2024財年歸母凈利潤預測為16.7/20.0/26.2億美元，對應增速42/20/32。參考可比硬件公司的估值水平以及公司自身業績的成長性，中信證券給予公司2021財年19x PE，繼續維持14港幣/股的目標價以及“買入”評級。 |
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